前言

本文總結了中金公司一篇關於中國 A 股高股息策略前景演變的研究報告。內容說明了為何現金股利在 2025 年達到新高、哪些行業貢獻最大，以及自 2024 年底市場轉折以來股息導向配置吸引力為何發生變化。目的是為投資者提供一個清晰、客觀的股息趨勢、結構性驅動因素及決定高股息策略何時可能帶來相對超額表現的市場條件概覽。文章重點放在數據解讀、行業差異及對中長期配置決策的實際意涵。

重點摘要

關鍵要點： A 股現金股利在 2025 年創下紀錄，大多數有利潤的公司都派發了現金股利。然而，由於 2024 年市場反彈後高成長機會增多且市場流動性改善，股息策略的相對優勢已弱化。高股息機會現今更可能具有階段性特徵 —— 例如在市場回調期間或擁擠的成長交易退潮之後。

正文

中金報告記錄指出，A 股上市公司合計現金股利在 2025 年達到新高，近九成有利潤的公司分配了現金股利。整體企業利潤年增溫和，但政策鼓勵派息有助於提升總分配和派息率。以 2025 年為基準，累計現金股利約為人民幣 2.4 兆元，較去年約增長 3%。按樣本口徑，公司派發現金股利的比率呈現兩個層次：若包含所有上市公司為 66.4%，若排除虧損公司則為 88.8%。這些結果反映出派息常態的改善以及不少發行人派息政策逐步制度化。

從派息率（現金股利除以淨利）角度看，2025 年市場整體數字較 2024 年小幅上升至約 44.9%；剔除虧損公司後該比率約為 39.1%。可盈利的非金融企業記錄到較高的派息率，接近 47.8%，較去年略有上升。就收益率衡量，對應已公告的 2025 年派息，A 股合計股息率約為 1.8%，而中證股息指數的股息率約為 4.3%，滬深 300 的股息率約為 2.7% —— 均仍高於中國十年期國債收益率，但相較前一年溢價較小。

行業與結構性格局對於解讀這些數字至關重要。高股息率與高派息率仍集中於較傳統、估值偏低的行業。以收益率計（2025 年現金股利除以年終市值），銀行、煤炭、家電、食品飲料以及石油石化等行業排名靠前。這些通常是價值導向行業，股價相對滯後，且資產負債表或現金流狀況支持較大分配。

在派息率指標上，消費導向類別與某些大宗商品或公用事業行業領先。食品飲料、紡織服裝、電信與煤炭在 2025 年展現相對較高的派息率。歷來改善派息常態的若干行業 —— 包括食品飲料、紡織、家電、計算機與通信 —— 在穩定的自由現金流與較溫和的資本支出需求支持下持續提高分配。相反，房地產與一些周期性行業的派息率則大幅下降，反映獲利疲弱或資產負債表受限。

結合收益率與派息率基準（簡單篩選同時位於兩項指標前 20%：收益率 >2.6% 且派息率 >57%）可識別出較窄的一組次要行業，既符合收益也具承諾門檻。這些包括食品加工、服裝與家居用品、乳品飲料、廚衛電器、電信服務、非高端白酒類別、配件、大型白色家電、商用車、煤炭開採、紡織製造和煉油貿易。交集顯示真正的「高股息」候選標的是集中分布而非廣泛散佈於市場各處。

談到策略展望，中金強調高股息配置的相對吸引力在很大程度上取決於宏觀與市場環境。2024 年底反彈之前，有三項條件支持了 A 股及香港股票的股息風格：高成長投資機會稀缺、融資與流動性條件緊張，以及在「資產稀缺」環境中偏好收益導向資產。這些條件放大了對股息收益與防禦性現金流的需求。

自市場轉折以來，這三項支撐力量中的兩項已逆轉。自 2026 年起的 AI 及更廣泛科技加速增加了有吸引力的高成長機會供給；資金流向傾向於呈現強勁盈利動能與高股本回報潛力的高成長主題。與此同時，市場流動性與投資者風險偏好改善：基金發行回暖、散戶參與增加，增量資本尋求配置於成長領域，而非主要投入流動性差、收益導向的板塊。因此，高股息股票在絕對上仍具作為收益資產的價值，但其相對表現優勢已收窄。

在實務面上，中金認為高股息策略現在應被視為戰術性與週期性有用的工具，而非廣泛且永久的超額來源。此類機會較可能出現在波動與回撤階段，當投資者重新定價風險並輪動回防禦性收益標的，或在成長交易過度擁擠且再平衡短暫有利於收益導向股票時出現。

在選股方面，報告建議避免純機械的股息篩選。相反，推薦採取自下而上的方法，尋找具獨立且具韌性的基本面及不那麼依賴周期性波動的特殊催化因素。範例包括受益於產業出口或「產業出海」動能的公司、在能源轉型中具穩定現金產生的贏家，或正在進行產能優化的企業。具有潛在候選標的的行業主題包括家電、機械與設備、公用事業、化工與運輸。在這些情況下，股息是總回報的一個有吸引力組成，但應與穩健的盈利可見度和合理的資本支出情況相互補充。

總結來看，2025 年 A 股公司創下了現金分配紀錄，並在許多行業擴散了派息文化。然而，2024 年後的市場動態與高成長機會的復甦已削弱了重倚股息配置的自動優勢。偏好收益策略的投資者應將其作為長期保守配置的一部分，並在市場條件恢復其相對吸引力時以戰術方式加以部署。

關鍵見解表