Mercor 共同創辦人 Brendan Foody 指控 Sequoia 採取「雙重定價」估值手法並誤導市場
目錄
你可能想知道的事
• 封面上的估值數字是否可能掩蓋大多數投資人在一輪融資中實際支付的價格？
• 雙分 tranche 投資如何影響員工、天使投資人與市場認知？
主要議題
近幾週來，創辦人與創辦人型投資人紛紛在社群媒體上描述他們與創投公司的負面經驗，範圍從在簡報會中遭遇無禮行為到施壓要求改組公司團隊。在這些案例中，AI 人才平台 Mercor 的共同創辦人 Brendan Foody（據報導公司估值達 100 億美元）公開點名頂級創投 Sequoia，稱其做法為他所謂的「Sequoia 騙局」。他指控在過去六個月內的多輪投資中，Sequoia 以兩筆不同估值的分 tranche 投入資金，然後創辦人及其他人只向員工和潛在投資人披露較高的封面價。
Foody 的指控聚焦於媒體曾報導過的一種機制：領投者在較低、優惠的估值下投入大部分資金，同時在較高價格下承諾小額資金。那個較高的價格成為顯著且公開宣傳的估值——也就是所謂的「封面」數字——從而製造出公司更有價值、領先市場的印象。批評者認為，這種做法掩蓋了領投者的平均進場價格，並誤導依賴公開數字的利害關係人。
報導中舉的例子凸顯了這些差距可能有多大。當 AI 支援新創 Serval 宣布由 Sequoia 領投、以 10 億美元估值的 7500 萬美元 B 輪時，《華爾街日報》後來指出，數天前該公司在包含 Sequoia 的 A 輪延伸融資中估值低於 4 億美元。類似地，使用 AI 做市場研究模擬的 Aaru reportedly 在被宣布為 10 億美元封面估值時，實際由 Redpoint 領投的進場估值約為 4.5 億美元。這些對比說明了公開認知與實際投入大量資金時所用的（通常較低且更現實的）價格之間的差異。
Sequoia 的 Shaun Maguire 回應 Foody，將這種做法置於市場驅動的脈絡中，而非試圖欺騙。他解釋，在像 AI 這類競爭激烈的領域，其他投資人可能願意支付遠高於 Sequoia 可接受的倍數。為了在公司建設關係與資本分配間取得平衡，Sequoia 有時會在時間接近的情況下以不同價格分成兩個 tranche 參與。他否認有不法行為，並表示有意誤導利害關係人的做法與創投長期與重複互動的本性相悖。
這個說法是否能完全回應關切，取決於透明度以及創辦人向員工、天使和早期合作夥伴傳達的內容。Foody 與其他人指出，選擇性揭露具有風險：若創辦人僅向員工或天使呈現封面估值，這些群體可能會以為較高的數字反映整體融資現實，而事實上領投者較大金額的承諾是在較低價格下進行的。
估值機制也與員工股票選擇權定價相互交織。Armanino 的估值合夥人 Jason Woo 指出，用來設定選擇權行使價的 409A 評估旨在反映公司的公平市值，並應考慮所有 tranche 的混合經濟狀況。 這意味著員工得到的行使價通常能免受新聞稿封面估值影響，前提是 409A 能準確納入交易細節與資本結構。
然而，實務現實使這一理想變得複雜。409A 評估常偏向保守，部分原因是較低的行使價可以減輕員工與公司當下的稅務負擔。這種動態為將 409A 數字壓低提供了結構性誘因，從而可能削弱這些評估本應對抗被高估公開估值的保護效果。
天使投資人面臨不同的挑戰：與依賴正式評估的員工不同，天使通常基於創辦人提供的資訊與當時可得的條款書來投資。沒有像 409A 那樣的獨立第三方評估保護早期外部投資者。因此，若創辦人只揭示封面估值而未披露以資本加權計算的現實，天使可能會暴露在風險之中。
除了雙重定價之外，創辦人與創投有時也使用其他手法來製造動能或誇大進展。誇大或選擇性報告年度經常性收入（ARR）就是一例。Verdict Capital 的 Niko Bonatsos 描述過某些情況，報告中的 ARR 激增源自一次性活動或時點效應，而非穩定、可重複的成長。這些被誇大的數字可能會誤導潛在投資人與觀察者，對公司基本業務表現產生錯誤判斷。
Foody 承認雙重定價並非 Sequoia 獨有，且多家機構都有類似結構。雖然此手法可以提升表面估值並有助於招募人才，但是否稱其為蓄意的「騙局」仍有爭議。核心議題在於透明度：參與者——尤其是創辦人——是否如實向員工、天使與更廣泛的市場說明一輪融資的經濟實況。
總而言之，這場爭議突顯出熱門交易的市場競爭與與利害關係人之間清晰溝通的需求之間的緊張關係。像雙 tranche 投資與強調封面估值的做法會造成對公司價值的錯配認知。解決這些緊張需要改善揭露、推動更標準化的估值慣例，以及認識到追求對公關友善數字的誘因有時會與對員工及外部投資者的受託與資訊需求產生衝突。
重點洞見表
| 面向 | 說明 |
|---|---|
| 重點事實 1 | 雙 tranche 投資可產生高的公開「封面」估值，然而多數資金卻是在較低價格投入。 |
| 重點事實 2 | 員工選擇權行使價由 409A 評估設定，該評估旨在反映混合估值，但常偏向保守。 |
後續……
展望未來，有若干領域若能改善實務與工具，可望減少混淆並提升新創融資的公平性。
在交易報告上提高透明度將有所助益。若條款書、tranche 大小與以資本加權計算的進場價格能更常揭露給員工與天使投資人，利害關係人便能更好地評估稀釋、選擇權經濟性與風險。雖然基於競爭理由全面公開資訊並不總是可行，但針對內部利害關係人的標準化摘要或許能在保密與清晰間取得平衡。
使 409A 方法論標準化並鼓勵獨立監督，也可能提升對選擇權定價的信心。 更健全且一致的估值方法論——以及能催生公平評估的商業誘因——將有助確保行使價更貼近真實經濟狀況，而非僅為保守預設。
最後，培養誠實報告 ARR 的常規以及對非經常性收入更清晰的定義，將可減少有關成長的誤導性說法。投資人、創辦人與產業團體可以共同制定報告護欄，既保留競爭優勢又維護市場誠信。
歸根結底，解方不是消除具競爭力的交易，而是確保市場訊號——公開估值、營收數字與揭露的融資條款——能向所有利害關係人傳達準確的圖像。這類改變將強化新創生態系的信任，並使創辦人、員工、天使與機構投資人之間的誘因更為一致。