東方財富策略團隊（陳果）：A 股底部顯現韌性，自信迎接有力反攻
目錄
你可能想知道的事
1. 鑒於近期政策與資金流向，A 股的市場底部是否變得更明確？
2. 海外與 AI 相關的波動與去槓桿如何影響以科技為主導的全球反彈持續性以及對 A 股的配置？
主要議題
在過去兩週，陳果投資策略團隊發布的研究指出 A 股再配置與戰術進攻佈局出現的機會集。以碳基為主的藍籌股一直是近期 A 股反彈的主要支撐。儘管全球波動性較高，國內市場在政策信號與資金行為逐步明確底部的多個面向（政策、流動性、內需與情緒）下展現出韌性。
在流動性方面，自七月以來的關鍵發展包括國有資本運營平台的定向增持、持續的 ETF 流入、上市公司公布的回購計劃上升，以及大股東淨賣出明顯收斂。這些因素共同為市場穩定提供了實質支撐。在政策層面，七月政治局會議定調有利，強調提升資本市場韌性與信心；隨著下半年財政投放預期加速，政策向經濟活動與企業盈利的傳導應會增強。
同時，海外科技市場——尤其與 AI 週期相關的細分領域——顯示出結構性脆弱。原本看似由擁擠交易、去槓桿與流動性預期收緊所驅動的拋售，也反映出 AI 產業閉環的鬆動。最初的正向循環——強勁的營收超預期改善現金流，進而支持更高資本支出並強化上游需求——現在面臨阻力：存儲與硬體成本上升、部分雲端供應商現金流吃緊，以及資本支出指引實質上難以大幅上調。 這一關鍵見解顯著影響了對為何科技反彈可能脆弱的理解，除非有明確跡象顯示 AI 投資能持續改善回報與自由現金流。
韓國記憶體產業以及美國部分半導體與雲端領域的經驗顯示了兩個階段的去槓桿壓力：首先，槓桿頭寸的超額回報被侵蝕，可能產生短暫的技術性反彈；其次，槓桿比率長期偏高，若未顯著縮減頭寸，市場仍易受到再度拋售的衝擊。歷史類比表明，即便在初步反彈之後，殘存的槓桿若未被完全消化，仍可能重新引入下行壓力。
對於 A 股而言，海外動盪加劇並未扭轉國內正在進行的再平衡。截至七月，個股報酬的分布向右移動——更多公司參與上漲——而主動股票型基金的報酬分布則向左移動，因為早期推動超額表現的集中贏家出現均值回歸。可交易的證據包括先前落後的價值導向板塊——如煤炭、石油與石化、銀行與食品飲料——的回復。這些變化指向市場領導力正從少數高飛的矽資本支出受益者向更廣泛的領域擴散。
然而，再平衡仍未完成。交易集中度指標與 TMT 及上游矽相關標的的交易佔比仍然偏高。這意味著儘管價格與估值分散度已經收斂，資金的配置與交易注意力仍需時間全面多元化。在實際投組操作上，機會正擴展到碳基板塊（週期/價值）與矽基下游標的（應用與商業化），若 AI 採用推進，這些標的更接近營收的實現。
基於上述，建議的投組立場仍為「再平衡配置，同時積極準備反攻」。具體來說：保持對基本面改善的週期性藍籌價值區域的敞口——新能源、有色金屬以及挑選的非銀金融股；在科技方面，優先考慮 AI 應用並評估在估值與競爭格局上可能具吸引力的香港上市互聯網、軟體與媒體資產；同時識別國內具垂直整合、估值合理且具有明顯競爭護城河的「真實科技」龍頭。再平衡並不等於完全放棄科技敞口——而是主張選擇性、品質導向的配置，而非對少數重資本支出上游標的的集中押注。
風險仍存：1）海外地緣政治或政策衝擊升級可能引發跨境波動；2）若 AI 資本支出未能如預期帶來回報與現金流，將削弱上游需求；3）國內經濟復甦可能較預期緩慢，降低對企業盈利與投資人風險偏好的支持。這些應變情境要求在防禦性配置的同時，有選擇性地尋求戰術性上行空間。
關鍵見解表
| 面向 | 描述 |
|---|---|
| 關鍵事實 1 | 政策與定向資金流（國有平台、ETF 流入、回購）實質支持了 A 股並有助於明確市場底部信號。 |
| 關鍵事實 2 | 海外 AI 週期的脆弱性與去槓桿造成波動；若現金流與資本支出回報不更明確，科技反彈可能仍脆弱。 |
後續……
展望未來，政策執行、資金流向與技術採用之間的相互作用將決定當前韌性能否持久。持續監測財政撥付速度、國有平台參與、ETF 流向與企業回購趨勢，對於評估國內底部能否穩固至關重要。從科技與產業角度，需更深入分析 AI 應用變現、雲端供應商的自由現金流趨勢以及資本支出配置品質，以判斷 AI 驅動的投資週期能否重建強健的閉環。
應微妙地強調平衡研究：在市場從單一領導模式演進至更廣泛參與的過程中，投資者與分析師應優先關注穩健的現金流指標、可持續的競爭優勢與估值紀律。進一步探索 AI 經濟學、供應鏈融資模式的韌性，以及 AI 在下游產業的實際採用速度，是未來研究與資本配置的有希望關注領域。
本文綜合了關於市場結構、政策支持與技術週期風險的方向性觀察，以為 A 股及相關市場的審慎配置與研究優先事項提供參考。