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• 你可能想知道
• 主要議題
• 要點總表
• 之後…

你可能想知道

1. 自動化、以波動率為目標的策略是否可能觸發類似 1987 年黑色星期一的快速市場拋售？

2. 若發生閃崩，對個人或機構投資者而言，退出與重新進場的時機在實務上是否可行？

主要議題

知名做空者 Michael Burry 再次發出警告，稱市場可能出現類似 1987 年十月「黑色星期一」的崩盤。在近期的電子報中，他表示，長期的低波動率促使以波動率為目標的基金與其他系統化策略提高槓桿，當波動率回升時，這些策略反而會放大賣壓。Burry 指出估計約有 $2 trillion 的資產是以波動率為目標或依波動率調整規則管理，他主張這些機械化行為——當波動率下降時提高曝險、當波動率上升時削減曝險——會造成對快速、自我強化拋售的脆弱性。

此論點呼應了對 1987 年崩盤的歷史解釋。1987 年 10 月 19 日，道瓊工業指數在單日內暴跌了 22.6%——為史上最大單日百分比跌幅。調查與當時的分析指出，投資組合保險計畫與其他規則化拋售是促成因素：隨著價格下跌，電腦驅動的避險需要額外拋售，進而在反饋迴路中加劇下跌。這些類比解釋了為何當市場在壓縮波動率數據下創新高時，會不時出現對現代重演的警告。

但包括彭博專欄作家 Jonathan Levin 在內的批評者警告，將 1987 年的類比作為短期交易信號可能具誤導性。Levin 承認 Burry 所強調的機制——對波動率機械反應的系統化策略——確實可能產生值得監控並可能需規範的系統性脆弱性。他將監管的必要性比作消防演習：監管者與市場參與者應事先為尾部風險與壓力事件做準備。

然而，Levin 主張，若將這類警告視為精準的市場時機建議，便低估了市場在波動率驅動的回撤後通常的行為。他指出，許多閃崩會出現劇烈的短期下跌，隨後則可能快速反彈，特別是在基本面仍然完好無損的情況下。在具體的歷史例子中，雖然 1987 年出現戲劇性的一日暴跌，但市場很快復原：指數在隨後數年回補損失並創新高。Levin 強調，僅關注先前崩盤的嚴重性而忽略其後的反彈，可能使投資者傾向過度謹慎或錯誤時機操作。

另一個核心分歧在於同時把握退出與重新進場時點的難度。在突如其來的市場下跌前退出集中部位很困難；在市場回穩後於最佳時點重新進場通常更難。Levin 主張，即便交易者成功避開大部分的突發拋售，若未能及時重新進場，仍可能錯失收益並最終導致較差的長期回報。這使得純粹的市場時機策略對許多投資者而言不如有紀律的長期方法來得優越。

除了時機之爭外，Burry 的特定做空部位——據報導鎖定如 Nvidia、Tesla 與 Palantir 等標的——源自他認為某些市場區段已將持續且高額的資本支出及與人工智慧基礎設施相關的龐大成長預期納入價格。他質疑為支撐當前估值所需的融資結構與持續資本支出是否能可靠維持，並表示若資金環境收緊或成長不及預期，這些股票可能面臨明顯的下行壓力。

Levin 反駁說，儘管標普 500 的本益比以歷史標準看來偏高，但他認為目前正值企業盈餘動能特別強勁的階段。他指出，市場在創新高時，當盈餘與投資人情緒一致時，歷史上常常會繼續上行。因此，雖然估值值得關注，但當獲利基礎穩健時，並不總是意味著即將崩盤。

兩種觀點都為投資者提供了有用的見解。Burry 的警告突顯了大量資本以類似、依賴波動率的規則運作所帶來的結構性風險——這是風險管理者、基金運營者與監管者應監控的議題。集中且機械反應的部位存在，可能提高擠兌式退出的風險。相反地，Levin 的批評強調了將危機情境當作指令性交易信號的陷阱，並凸顯了完美把握市場退出與重返時機在實務上的挑戰。

對於個人投資者而言，這場辯論意味著採取平衡方法：認識系統性脆弱性並考量持倉規模、多元化與流動性需求，但避免僅因頭條風險而做出全盤、受時間影響的決策，以致錯失反彈。機構參與者與監管者則可能受益於進一步研究市場結構、對波動率目標機制進行壓力測試，並探索在不損及市場效率的前提下降低反饋驅動級聯風險的防護措施。

總之，Burry 與其批評者之間的交流突顯了金融市場中反覆出現的張力：如何在意識到結構性、規則驅動的脆弱性與市場在基本面強勁時往往呈現均值回歸或持續上行的歷史傾向之間取得平衡。警示與反駁皆提醒我們，評估市場風險需要結構性理解與對多時段市場行為的務實認知。

要點總表

之後…

展望未來，市場參與者應對可能造成擁擠與反饋效應的規則化策略保持警惕，同時記住市場時機的實務限制。監管者可考慮提升透明度並對以波動率為目標的基金進行壓力測試，以降低系統性脆弱性。對長期投資者而言，結合風險意識、有紀律的配置與對短期波動的容忍仍是務實路徑。最終，提醒派與懷疑派之間的健康辯論能增進理解並促成更具韌性的市場作法。