公債殖利率上升提高以債務擴張 AI 的成本與風險

前言

公債殖利率已攀升至自 2007 年以來未見的水準，而這一變化對高度倚賴借款的公司而言影響最大。AI 基礎建設熱潮——從資料中心到專門的雲端供應商——需要大量資本投入，常以債務融資。隨著利率與公債殖利率上升，借款變得更昂貴，改變新專案的經濟性並使貸方與投資人必須做出更嚴苛的選擇。本文探討殖利率上升如何影響與 AI 相關的融資、哪些參與者暴露度較高，以及為何即便成本上升，對 AI 服務的需求仍可能維持發債量在高檔。

重點摘要

公債殖利率的飆升正推升 AI 基礎建設建置者的借貸成本，迫使許多公司提供更高的報酬以吸引資金。 負債沉重的新型雲端業者與較小的資料中心開發商承受更大壓力，而投資等級的科技巨頭則仍能較低成本取得資金。即便如此，對 AI 服務的強勁需求可能在利率較高的情況下仍支撐大量債務發行。

正文

近期公債殖利率攀升至自 2007 年以來的最高點，正在重塑為人工智慧熱潮提供燃料的公司的融資環境。許多建置 AI 基礎建設的公司——資料中心、專門的雲端供應商及其他以擴充能量為重心的業務——在迅速擴張時嚴重依賴債務。隨著 10 年期公債殖利率接近 5.17%，自年初以來約上升一個百分點，借款成本已顯著增加。這表示重返債市的公司必須提供更高的殖利率以吸引投資人，實質增加利息費用並提高專案經濟性的風險。

JPMorgan Chase 在六月估計，隨著公司爭相建立滿足激增的 AI 服務需求所需的運算能力，至 2030 年可能會發行約 4.1 兆美元的 AI 相關債務。對於信用品質高的科技巨頭——像 Amazon、Google、Meta 與 Microsoft 等超大規模雲端業者——由於具備投資等級的信用評級，仍較能取得便宜資金。這些公司今年已承諾數千億的資本支出，預期未來數年會增加該項投資。它們的資產負債表與評級為其在資本市場上提供優先管道，減輕了殖利率上升的部分即時影響。

相比之下，較小或更依賴債務的公司，包括許多所謂的新型雲端供應商與資料中心專業商，面臨更嚴苛的環境。市場現在要求要麼更高的報酬，要麼更明確的持久現金流與強力擔保。這種動態在近期市場變動中可見端倪。例如，去年上市的新型雲端供應商 CoreWeave 儘管殖利率飆升，其股價在近期一周仍上漲約 8%，而倚賴債務推動 AI 擴張的 Oracle 則出現較大跌幅，該周下跌約 7%，今年迄今下跌約 30%。

投資人與放款方變得更為挑剔。一些私人信貸與借貸來源表示，對哪些專案可獲得融資的審查已更為嚴格。三菱 HC Capital America 的副總裁 Riley Thompson 指出，許多貸方正在把範圍縮小到那些展現最強前景的新型雲端與基礎建設專案。貸方可能不再面對數十個競爭者的寬廣市場，而是聚焦於擁有已證實合約、信用狀況或獨特價值主張的頂級公司。

利率上升會直接轉化為有浮動利率債務公司的利息費用增加。CoreWeave 在近期的監管文件中警告，利率每上升 100 個基點，基於其未償還浮動利率債務餘額，其利息費用可能增加約 3,000 萬美元。此敏感度凸顯利率變動如何顯著影響高度槓桿公司的毛利與現金流。

市場訊號已經顯現。日本的軟銀在一筆垃圾債券發行中籌得 111 億美元，七年期分 tranche 的殖利率最高達 9.75%——這顯示部分資金供應者願意收取相當高的費用以補償其感知風險。Siebert Financial 的 Mark Malek 指出，某些借款人實際上已成為「價格接受者」，因為取得資金對於在 AI 競賽中保持競爭力至關重要，故被迫接受較高的借貸成本。

除了融資成本之外，還有其他早期警示跡象。一則彭博報導指出 Oracle 就其在新墨西哥的資料中心專案發布了「不可抗力」通知，以尋求對上升成本與潛在延誤的保護；Oracle 後來表示該專案仍按計畫進行。此類作為反映出公司可能尋求契約救濟或重新談判，以免因通膨與利率壓力導致成本上升而受影響。

利率風險只是其中一個面向。領先的 AI 模型開發者如 OpenAI 與 Anthropic 在私有市場擁有龐大估值，並推動對運算能力的需求。他們的合約與長期對容量的承諾，能鼓勵貸方即便在較高殖利率下仍為專案提供融資——多位金融人士表示，來自重量級客戶的承諾使得融資在利率上升時仍較易接受。對於擁有來自頂級模型買家多年合約的借款人來說，相對較高的融資成本，與確保容量的策略價值相比，可能是可以接受的。

監管與政治阻力也使情勢更為複雜。在某些社區，對資料中心興建的公眾反對聲浪已增；一項近期民調顯示，多數受訪者反對在其在地區域興建 AI 資料中心。州層級的行動，例如對環評許可或電網核准的臨時禁令，可能會延緩開發並增加執行風險。這些地方限制或將進一步影響貸方的意願與專案時程。

儘管面臨這些壓力，許多分析師與銀行家預期大量發行仍會持續。KBRA 的 Andrew Giudici 指出，雖然在典型環境下借款人可能會暫停，但對 AI 服務的強勁結構性需求使得廣泛撤出不太可能。公司與金融方似乎願意承擔額外成本以搶占市占並與主要 AI 客戶建立長期關係。法律與財務顧問指出，最終必須有人承擔較高成本——無論是借款人、貸方或最終客戶——但在強烈的需求背景下，吸收這些成本更為可行。

對專注於 GPU 與運算融資的風險管理人與金融家而言，衡量標準比較務實：從領先的模型開發者取得長期承諾可以為較高的借貸成本提供理由。如一位產業顧問所言，若公司與頂級 AI 模型開發者有契約承諾，利息費用的適度增加可能不會阻礙融資決策。簡言之，儘管公債殖利率上升與借貸成本提高對於槓桿高且具投機性的專案帶來實質挑戰，但對 AI 容量的根本性需求可能在短期內持續支撐資本市場的顯著活動。

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