事件合約組合如何推高預測市場成交量

重點摘要

事件合約組合（稱為 combo）已成為 Kalshi 和 Polymarket 報告成交量的重要來源，尤其是在 NFL 賽季期間。這類多結果投注只有在組合中的每份合約都獲勝時才會派彩；即使實際下注的現金不多，也可能產生龐大的名目成交量數字。在 Kalshi，combo 占 9 月交易量的 58%，但交易筆數不到 13%。分析師表示，這使得預測市場難以與體育博彩公司的投注總額直接比較，因為兩個產業衡量交易活動的方式不同。標題所呈現的成交量可能遠高於交易者實際承擔風險的現金金額。因此，有些市場參與者認為，吃單量是更能反映需求的指標。

情緒分析

• 本文對 combo 合約提出兼具分析性的觀點。這類合約的普及，以及它們對平台成交量的貢獻，顯示市場對預測市場的興趣日益增加，尤其是 NFL 賽季期間與體育相關的事件。
• 同時，文章也對成交量的計算方式提出疑慮。由於 combo 的派彩可能遠高於初始成本，相對小額的下注也可能對應到龐大的名目金額。文章指出，與體育博彩公司的投注總額相比，這些數字可能無法完整呈現市場規模。
• 文章納入不同觀點：一位分析師表示，這些數字可能讓交易活動看起來比實際更大；Kalshi 則表示，其標準衡量方式不會誇大交易活動，使用者也可參考其他指標。Polymarket 的代表則認為，吃單量是評估需求的實用方式。
• 整體情緒：褒貶並陳、審慎看待。文章肯定產品成長，同時強調不同的衡量方式，以及謹慎解讀醒目成交量數字的必要性。

文章正文

Combo 合約將多份事件合約組合成單一部位，已成為預測市場報告交易活動的重要來源。只有在組合內的每個結果都正確時，combo 才會派彩。這種結構類似傳統體育博彩中的串關投注，投注者將多個選項組合在一起，必須全部猜中才能獲得派彩。隨著預測市場擴大體育相關產品，這類合約也受到關注。

在 NFL 賽季開幕期間的上個月，combo 占 Kalshi 名目成交量的 50% 以上。來源也指出，combo 占 Kalshi 9 月交易量的 58%。大多數 combo 都是由體育合約組合而成。組合合約的重要性並不限於體育類別：來源指出，在 Kalshi，體育以外的 combo 合計占總成交量比重超過 35%。

Polymarket 擴展其美國交易所時，也將 combo 列為優先發展項目。該公司的美國平台於 5 月正式推出後，便將這項功能納入其美國市場服務。如今，combo 占 Polymarket U.S. 每日成交量近 50%，NFL 賽季期間的成長也推動了這項比重。這些比例顯示，組合合約可能占報告成交量的相當大比重，但單憑這些數字，無法得知個別交易的數量或交易者投入了多少現金。

這種差異部分源自事件合約成交量的計算方式。負責監管預測市場的聯邦機構美國商品期貨交易委員會（CFTC）要求交易所按照一套框架申報成交量：每筆交易均計為 1 美元的名目成交量，不論交易者實際投入多少現金。事件合約的結果為二元，介於 0 美元與 1 美元之間。交易也有由交易對手承接的另一方，因此申報慣例可能會將市場活動雙方相關的成交量都計入。

Combo 使得解讀更加複雜，因為其潛在派彩金額可能遠高於 1 美元。參與者可能只需投入少量資金——有時甚至只是幾分錢——就能下注於可能派發高額彩金的合約。承接這些交易另一方的造市商，可能使報告的名目成交量相對於實際涉及的現金金額顯得龐大。MSR Decode 創辦人兼研究員 Chris Park 所創立的公司專門分析預測市場資料；他表示，多腿合約有助於平台以較低的實際現金支出，呈現較高的數字。

CNBC 對 Kalshi 9 月 27 日交易的分析，呈現了每份合約平均投入現金的差異。單一合約的平均金額不到 47 美分；combo 合約則平均每份約為 9 美分。Dune 的資料也顯示，報告成交量與交易筆數之間存在類似落差：combo 占 Kalshi 9 月交易量的 58%，但交易筆數不到總數的 13%。

比較預測市場與線上體育博彩公司時，這些衡量差異尤其重要。體育博彩公司的「投注總額」是下注的美元總額；相較之下，預測市場會依其成交量計算慣例，將交易雙方都計入。因此，這兩種指標不一定代表相同的交易活動。Bernstein 分析師 Ian Moore 表示，他曾與一些投資人交談，對方將預測市場的名目成交量與體育博彩投注總額相比，並認為預測市場的規模已超越體育博彩。

Rich Jaycobs 是一位獨立顧問，協助尋求 CFTC 核准的預測市場。他表示，對於深度價外合約或 combo，報告的美元成交量可能是體育博彩相關數字的 20 到 100 倍；他所指的是基本上相同的投注。據他所說，這種差異源自 CFTC 的申報要求，以及體育博彩公司申報活動的方式不同。文章指出，預測市場的體育合約日益受到關注之際，傳統線上體育博彩公司也承受壓力。FanDuel 母公司 Flutter Entertainment 和 DraftKings 的股價在過去一年分別暴跌 70% 和 45%。有些觀察人士提醒，這些活動指標未必可以直接比較。

Kalshi 否認其名目成交量衡量方式會誇大交易活動。發言人 Jack Such 表示，若有人對其他衡量方式更感興趣，可以參考其他指標。名目成交量仍是預測市場的標準指標，但有些參與者認為，吃單量能更清楚地呈現需求。吃單者使用造市商提供的流動性，而非自行提供流動性，因此其活動有助於顯示交易者選擇在哪裡進行交易。

Polymarket 支持以吃單量評估 combo 投注的需求。該公司營收與分析主管 Kyle Gesuelli 表示，公司會關注 combo「是」選項的買入吃單量。這項指標反映了交易者對所有組合結果都必須實現的投注需求。核心問題不只是成交量是否增加，而是哪種衡量方式最能呈現實際交易活動。來源也披露，CNBC 與 Kalshi 有商業合作關係，涉及客戶開發與少數股權投資。

關鍵見解表