比特幣波動率下降，但極端價格波動仍頻繁發生

前言

比特幣的整體波動率已經下降，但其價格仍持續出現異常大幅的波動。CoinDesk 的分析發現，比特幣在 2026 年出現了10 個三倍標準差交易日，多於 2018 年熊市期間的 8 個。這種對比很重要，因為許多投資風險模型高度依賴近期價格波動。近期波動率下降時，這些模型可能會顯示投資人可以安全地提高曝險，即使發生極端波動的機率仍然顯著。本文說明如何衡量三倍標準差交易日、其對投資組合風險的重要性，以及總體經濟衝擊和衍生品部位如何導致價格驟變。本文也探討市場是否已更加成熟——流動性更深、風險管理有所改善，且機構參與度更高——因而更能吸收這些衝擊。核心觀點是：平均波動率降低，並不代表比特幣的尾部風險已經消失。

懶人包

比特幣在 2026 年的年化波動率約為 46%，低於 2018 年的 84%；其平均三倍標準差波動也從約 10% 降至約 7%。然而，今年已出現 10 個這類交易日，相較之下，2018 年全年共有 8 個。這顯示相對於近期波動程度的大幅價格變動，仍是市場特徵之一。標準風險值模型可能低估罕見損失的潛在嚴重程度，尤其是在市場平靜一段時間之後。投資人應考慮對尾部風險較敏感的衡量方式、衍生品曝險，以及價格可能突然重新定價的情況，而非將波動率下降視為風險全面降低的指標。更深的流動性和更完善的風險控管或許有助市場承受衝擊，但無法消除衝擊。

正文

比特幣最新的風險概況呈現出一種表面上的矛盾：這項資產的平均波動率已降低，但異常大幅的每日價格波動仍頻繁發生。根據 CoinDesk 的分析，比特幣在 2026 年有 10 天的價格變動至少達到近期交易模式的三個標準差。這超過了 2018 年全年出現的 8 個類似交易日；當年比特幣價值下跌了 73%。這項比較並不代表每次波動的幅度都比 2018 年更大，而是顯示相對於市場近期表現的大幅波動，今年發生得更加頻繁。

交易員使用「sigma」（標準差）一詞，描述價格波動偏離資產典型表現的程度。為找出極端交易日，CoinDesk 將比特幣每日價格變動與其 30 天已實現波動率進行比較。這項指標反映前一個月價格每日波動的幅度。當某一天的價格往任一方向變動，幅度至少達到該近期指標的三倍時，就會被計為三倍標準差（3-sigma）交易日。

統計比較有助於說明這個標籤為何實用。在常態鐘形分布中，約 95% 的觀察值落在 2-sigma 範圍內，而 99.7% 落在三個標準差範圍內。因此，在這種分布下，超過三個標準差的波動並不常見。交易員和風險管理人員會利用這類門檻標示超大幅變動，不過金融市場的實際報酬並不總是符合常態分布。即使整體波動率正在下降，三倍標準差交易日數量偏高，仍可能警示資產價格容易突然震盪。

比特幣今年的年化波動率約為 46%，而 2018 年為 84%。其平均三倍標準差波動幅度也已下降：目前約為 7%，低於八年前的約 10%。這些數據顯示，典型波動程度與所辨識出的極端波動平均幅度都已下降。然而，三倍標準差交易日數量偏高，顯示相較於比特幣近期較平靜的交易模式，價格變動仍可能很大。

Paradigm 這家加密貨幣衍生品機構參與者流動性網絡的 EMEA 負責人 Nicolas Quatravaux 將這種模式描述為長時間平靜與價格急遽重新定價並存。他表示，市場結構已經成熟，更多機構、ETF 和更深的流動性讓平均交易狀況更加平穩。但他指出，總體經濟事件、槓桿和市場部位仍是價格突然變動的來源。換言之，市場改善改變了吸收波動的方式，卻沒有消除可能引發波動的因素。

與其他資產比較，可提供更多背景資訊。自 2024 年以來，比特幣的波動率約為 47%，與 Nvidia 大致相當。然而，在這段期間，比特幣出現了 26 個三倍標準差交易日，Nvidia 則有 8 個。S&P 500 有 16 個，黃金則有 12 個。這些數據顯示，單靠資產的整體波動率，未必能描述其經歷異常每日波動的頻率。不同資產和市場可能有各自不同的模式，因此比較三倍標準差交易日數量時，應一併考量所採用的波動率指標和時間區間。

波動率下降為何可能誤導風險模型

一種廣泛使用的投資組合風險衡量方式是風險值（VaR）。它估算在一般假設下，投資組合於特定期間內可能蒙受的損失。有些 VaR 模型高度依賴近期價格波動。如果某項資產近期相對平靜，其近期波動率可能下降，進而使模型顯示該資產風險較低，或投資組合可以持有較大的部位。

比特幣的 30 天、90 天和 180 天波動率指標已經下降。因此，依模型建構方式不同，這個趨勢可能促使投資人增加曝險。但較低的波動率估值不一定能反映異常損失發生的可能性或影響。VaR 估算的是損失門檻；單靠這項指標，無法說明損失一旦超過門檻，可能會嚴重到什麼程度。門檻之外的不確定性稱為尾部風險：也就是超出資產正常交易模式的罕見且異常巨額損失的可能性。

比特幣反覆出現的三倍標準差交易日，說明即使每日波動率下降，尾部風險仍可能很重要。根據近期狀況建立的模型，或許會顯示投資組合風險可控，但仍可能容易受到價格突然變動的衝擊。如果投資人只根據較低的波動率讀數增加持倉，卻沒有考量極端情況，突發衝擊可能會對整體投資組合造成更大的影響。

加密貨幣選擇權交易所 Deribit 的執行長 Luuk Strijers 表示，標準 VaR 指標無法妥善評估完整的尾部風險。他指出，業界正逐漸採用預期短缺（Expected Shortfall）及其他類似指標，以納入尾部情況的考量。預期短缺檢視最糟糕交易日的損失有多大，而非只關注損失何時超過門檻。與其他風險工具一併使用時，這種方法有助投資人評估異常糟糕結果可能造成的損害。Strijers 也表示，比特幣選擇權可用於避險三倍標準差風險。

價格為何仍不時劇烈波動

市場參與者指出，難以預測的總體經濟衝擊，以及高度槓桿的衍生品部位，是造成極端價格波動的兩大因素。Quatravaux 認為，2026 年便是這些因素如何相互疊加的例子。他表示，今年初步調緩，資金轉向科技股；一連串 DeFi 駭客事件則促使部分交易員採取賣出波動率策略和結構型商品，以創造收益。接著，他提到 Trump、伊朗戰爭和 Fed 等發展加劇了不確定性。他說，當交易員押注市場將維持區間震盪並做空波動率時，單一則消息就足以引發超大幅的單日波動。

只要價格維持穩定，賣出波動率策略看起來可能很有吸引力。其中一種常見做法是賣出選擇權——這類合約可提供抵禦大幅價格波動的保障——以換取預先收取的權利金。這種策略在市場平靜時能創造收入，但若價格大幅波動，賣方就會面臨損失。重大消息一出，選擇權賣方可能必須降低或避險其曝險。他們平倉的操作可能進一步推動原本的價格波動，使市場轉變演變成更劇烈的重新定價。

SEC 註冊投資顧問 Two Prime 的共同創辦人兼執行長 Alexander S. Blume 指出，賣出買權策略尤其受歡迎。在這種做法中，已持有比特幣的投資人會賣出以該比特幣為標的的買權。投資人放棄部分潛在上漲空間，以換取選擇權權利金收入。Blume 表示，衍生品部位增加，可能使大幅波動即使在整體波動率較低時仍相對頻繁發生。他形容賣出買權是擁擠交易，並表示向上波動——例如過去一個月的漲勢——可能引發空頭擠壓，放大價格變化。

市場是否更具韌性？

雖然極端波動仍然存在，市場參與者表示，比特幣市場吸收衝擊的能力比過去更好。9 月 21 日，比特幣最近一次三倍標準差大幅上漲，Paradigm 協助促成了創紀錄的 $6.7 billion 選擇權交易。Quatravaux 表示，他當時沒有看到或聽說任何交易台遭受重大損失。他將市場韌性提升歸因於參與者更加成熟、風險管理改善，以及機構資金增加。

更高的流動性和更完善的風險控管，能讓市場參與者在波動期間更容易交易和管理曝險。機構參與也可能有助於市場更加深厚。然而，這些因素不應被誤認為能抵禦所有衝擊。市場或許能更有效地消化艱難的交易時期，但當總體經濟消息或擁擠部位促使交易員迅速重新評估風險時，市場仍可能劇烈波動。

Quatravaux 不認為極端交易日會消失。他表示，十年的數據顯示，隨著市場成熟，這類波動仍持續存在，部分原因是總體經濟衝擊不會消失。對投資人而言，實際上應將平均波動率下降與尾部事件發生可能性降低區分開來。單靠近期波動率決定部位大小，可能無法反映持有比特幣的完整風險。考量預期短缺等指標、監控衍生品部位，以及評估可用的避險工具，可以更全面掌握投資組合可能面臨的曝險。

整體而言，比特幣 2026 年的交易模式兼具較低的年化波動率，以及相對於近期狀況而言數量偏高的異常大幅波動。市場或許比以前更具流動性且管理更完善，但仍容易受到價格突然重新定價的影響。這項區別對風險評估至關重要：平均交易狀況較平靜確實有其意義，但不代表極端價格波動已不再重要。

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