Nebius 的 400 億美元支出計畫面臨交付與融資風險

前言

Nebius 勾勒出一項雄心勃勃的計畫，預計在 2027 年支出 400 億美元，擴大其 AI 運算基礎設施。這家新雲端公司預期，客戶預付款和以客戶合約為擔保的融資將支付大部分成本。這種做法有助於快速成長，但前提是專案能按承諾完工並提供運算容量。若工程延誤，費用可能增加，所需收入也會延後，進而影響投資支應能力。

這項疑慮已在紐澤西州浮現：一座服務 Microsoft 的資料中心工程進度已落後數個月。該專案遇到的困難，正值外界報導指出 Microsoft 正更加嚴格審視第三方基礎設施專案之際。本文將探討 Nebius 的成長雄心與按時交付大型資料中心的實際風險之間的落差，並分析公司的財務展望及其對主要客戶的依賴。

懶人包

Nebius 計畫在 2027 年支出 400 億美元，並以客戶預付款及合約擔保貸款為資料中心擴建案提供大部分資金。這項策略的成敗取決於能否如期建設並交付。紐澤西州一處服務 Microsoft 的場址延誤，導致部分預定容量延至 Q2 2027；而 Nebius 與 Microsoft 的合約包含逾期交付罰則及終止條款。Nebius 表示，客戶預付款與資產擔保融資可支付 2027 年計畫資本支出的最高 85%，並預測該年營收為 120 億至 130 億美元。然而，第三方工程延誤已使其 2026 年營收預測下修 2 億美元。

正文

在週四舉行的第三季財報電話會議上，Nebius 宣布計畫於 2027 年支出 400 億美元，金額遠高於華爾街預期。這項計畫反映出建造資料中心並提供人工智慧運算容量所需的龐大投資規模，也讓執行能力備受關注：擬議中的支出仰賴一系列專案，但其中部分已經遭遇延誤。

Nebius 打算透過客戶預付款及以客戶合約為擔保的貸款，支應很大一部分擴建成本。換言之，公司計畫運用資料中心服務預期帶來的未來價值，協助支付交付服務所需的基礎設施費用。這種方式能在設施開始創造收入前提供資金，但也使按時完工變得至關重要。如果專案延誤或取消，公司可能持續承擔成本，相關收入卻會延後入帳。

執行長 Arkady Volozh 承認，要按這種規模交付專案並不容易。他在週四的財報電話會議上表示：「以這種規模建設很困難，而延誤是我們目前產業的一部分。我們也不能倖免。」他的發言凸顯基礎設施供應商面臨的風險：即使客戶需求和融資都已到位，施工時程仍可能受到公司無法直接控制的因素影響。

有報導指出，Microsoft 對無法如期提供運算容量的新雲端合作協議態度轉趨保留，使這項問題更加重要。Nebius 是仰賴大型客戶合約及基礎設施專案營運的公司之一。如果其運算容量未能按計畫上線，成本可能不斷累積，收入也會延後。Microsoft 加強監督的相關報導，為第三方資料中心合作案的前景增添不確定性。

Nebius 最大的客戶之一是 Microsoft。Microsoft 正為位於紐澤西州 Vineland 的資料中心 AI 運算容量付費。該場址由第三方供應商 DataOne 營運，目前工程進度已落後數個月。Nebius 與 Microsoft 的合約價值最高達 194 億美元。不過，交付計畫已經變更：目前預計今年年底前交付的 Microsoft 運算容量僅略超過一半，其餘容量則排定於 Q2 2027 交付。

Nebius 首席產品與基礎設施長 Andrey Korolenko 將延誤歸因於 DataOne「決定比預期更早逐步停止臨時發電」。該場址正轉用 Bloom Energy 燃料電池。電力供應安排的變動影響了時程，顯示資料中心交付不僅取決於建設，也仰賴發電和配套基礎設施是否準備就緒。

該場址的電力安排也受到監管機構檢視。8 月，調查網站 Floodlight 發現 DataOne 場址至少有 45 台天然氣發電機正在運作，儘管該設施並未取得操作天然氣發電機的許可。紐澤西州監管機構認定使用這些發電機違反聯邦法律，並對該設施處以 110 萬美元罰款。此外，DataOne 還面臨附近居民提起的噪音訴訟。居民指控資料中心持續發出嗡嗡聲。

這些問題為工程延誤提供了背景，但 Nebius 與 Microsoft 的合約也明訂了未能按期交付的相關條款。根據 Nebius 對協議的摘要，如果錯過交付日期且未提供替代容量，經過寬限期後，Microsoft 可終止受影響的服務。相關批次原定於 2025 年和 2026 年部署，因此若延至 Q2 2027 交付，將遠遠超出最初時程。合約也規定逾期交付須支付財務罰款。

Nebius 表示，Microsoft「一直參與規劃過程」。該公司未說明 Microsoft 是否同意修訂後的交付日期；截至報導刊出時，Microsoft 也尚未公開取消任何事項。TechCrunch 已聯絡 Nebius、Microsoft 和 DataOne 徵求回應。

在財報電話會議上，Nebius 營收長 Marc Boroditsky 表示，公司與 Microsoft 及 Meta 的協議都包含大額預付款，且款項在交付前很久就已到帳。這類付款有助於支應建設成本，但不會免除履行合約義務或完成專案的責任。因此，收取現金與交付運算容量之間的時間差，是這種商業模式運作方式的關鍵。

Bloomberg 上週報導，Microsoft 正加強監督第三方營運的專案，包括 Nebius、IREN 和 Nscale 的專案，並考慮是否簽署更多協議。Bloomberg 也報導，Microsoft 派員前往紐澤西州場址。Microsoft 在自家的季度財報中表示，由於第三方延誤，資本支出低於預期。這顯示延誤會同時影響基礎設施供應商，以及仰賴其運算容量的客戶。

Bloomberg 另報導，Microsoft 不會行使一項選擇權，將與 Nscale 的德州資料中心協議規模擴大至兩倍以上。報導也指出，由於電力供應延誤，Microsoft 最近不再擔任 Nscale 規劃中 Essex 場址的主要客戶。這些報導中的決定並不代表 Microsoft 已取消與 Nebius 的合約，但顯示當專案進度不如預期時，客戶可能重新評估原定承諾。

Nebius 主張，延誤集中在其無法控制的場址。該公司表示，自行興建的資料中心均按時或提前上線，並將從 2027 年起提供新增容量的大部分。這項區別很重要：供應商面臨的交付風險，不僅來自自身的建設工作，也可能來自第三方營運商、電力安排及其他依賴因素。

Boroditsky 表示，第三季簽訂的新交易都包含預付款，金額足以支付為這些客戶建置運算容量的成本。Nebius 季末現金為 74 億美元。公司預期，預付款總額加上以投資級合約為基礎的資產擔保融資，可支付其 2027 年 400 億至 450 億美元資本支出的最高 85%。財務長 Maria Del Dado Alonso Sanchez 指出，Microsoft 和 Meta 的合約可採用這種方式融資。Boroditsky 也補充，Nebius 可以「動用預付款來補足任何額外的現金需求」。

這些數字顯示，Nebius 預期客戶及合約擔保融資將為擴張計畫提供相當大一部分資金。然而，預估資金覆蓋率高，並不等於消除了財務風險。公司能否取得預付款和貸款，取決於合約條款、協議的信用品質，以及相關專案的進度。即使合約仍有效，延誤也可能改變收入入帳的時間。

Nebius 預測 2027 年營收將達 120 億至 130 億美元，並表示預計在第四季達到稅前損益兩平。這些目標意味著公司規模將大幅擴張。第三季，公司公布營收為 9.81 億美元，較一年前成長 571%。其中約三分之一來自與新合作模式相關的一次性付款，因此該季營收包含一項未必會以相同方式再次出現的收入。

公司也將 2026 年營收預測下修 2 億美元至 30 億美元。Nebius 表示，原因包括第三方場址延誤，例如紐澤西州專案。修訂後的展望顯示，在達到計畫中 2027 年投資規模之前，執行問題就可能影響財務預測。投資人必須同時評估公司籌措資金的能力，以及將基礎設施支出轉化為營運容量和經常性收入的能力。

因此，Nebius 的公告呈現出兩個相互關聯的面向。第一是其機會規模：AI 運算需求推動大型基礎設施投資承諾，而客戶預付款有助於支應運算容量建置。第二是按時交付運算容量的挑戰，尤其當專案仰賴外部營運商和電力系統時。紐澤西州場址凸顯了技術、監管和合約因素如何在單一專案中交織。

市場反應偏向負面：Nebius 股價收盤下跌 17%。這反映出市場擔憂，公司雄心勃勃的投資計畫與專案交付風險之間存在落差。核心問題不只是 Nebius 能否為 400 億美元計畫籌得資金，更在於它能否及時建成並交付運算容量，以符合客戶期望、支撐營收預測，並維持其策略所仰賴的合約擔保融資。

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